채권 투자, 기회의 문이 11월에 닫힌다(feat.금리 전망)[딥다이브]

미국 연방준비제도(연준∙Fed)는 어디로 향할까요. 기준금리 인하는 언제쯤 시작될까요. 주식이든 채권이든, 투자를 하는 사람이라면 가장 궁금한 질문이 아닐 수 없습니다.

그런데 요즘엔 전문가들 전망이 극과 극으로 나뉩니다. 한편에서는 미국 국채 10년물 금리가 4%대를 유지하는 고금리 시대가 당분간 쭉 지속될 거라고 보고요. 다른 한편에선 연준의 피벗(Pivot∙통화정책 방향 전환)이 멀지 않았다고 말합니다. 이렇게 주장이 엇갈리는 건 왜일까요. 15일 채권시장을 분석하는 허정인 다올투자증권 애널리스트를 만나 물어봤습니다.

미국 국채에 투자하고 싶다면, 그 타이밍은 언제가 좋을까. 게티이미지

*이 기사는 19일 발행한 딥다이브 뉴스레터의 온라인 기사 버전입니다. ‘읽다 보면 빠져드는 경제뉴스’ 딥다이브를 뉴스레터로 구독하세요.
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금리, 마지노선에 다 왔다

-8월부터 미국 국채 10년물 금리가 4%를 넘어서 4.3%대까지 올랐습니다. 이 정도로 올라갈 거라곤 전문가들도 예상 못 했겠죠?

“다들 생각 못 했고, 이 정도 금리가 이렇게 오래 유지될 거라고도 생각을 못 했습니다. 미국에서 올 3월 실버게이트은행, 실리콘밸리은행 파산했을 때 ‘이제 금리가 시장이 수용할 수 있는 레벨의 목까지 찼구나’라고 봤거든요. 그런데 이후 금리가 좀 더 올라갔는데도, 금융시장이 버틴다는 사실에 시장이 놀란 것 같아요. 지금 펀더멘탈만 보면 내년에 금리가 내려간다고 보는 게 합리적이거든요. (미국 경제) 성장률이 꺾이고 물가도 앞으로 내려갈 테니까요. 그런데 경제가 버텨주는 힘이 워낙 크다 보니까 ‘이거 좀 쉽지 않겠다, 금리가 생각보다 오래 유지될 수 있겠다’고 고민하는 것 같습니다.”

-요즘엔 ‘금융위기 이후 10년 넘게 이어진 저금리 시대가 저물었다’, ‘10년물 국채 금리 4% 시대가 쭉 이어질 수 있다’는 식의 의견이 부각돼 보이긴 합니다.

“원래는 보통 4분기가 되면 경제 전망이 한쪽으로 좀 쏠리거든요. 그런데 지금은 엄청 나뉘어져 있어요. 외국계 증권사들은 ‘골디락스(이상적인 경제 상황)’까지 보는 곳이 점점 늘어나고 있고요. 헤지펀드 같은 공격적 자금들은 여전히 ‘리세션(경기침체)’ 얘기를 하고 있거든요. 이렇게 헷갈리니까 시장에서도 금리에 대해 명확하게 방향성을 잡기가 어렵죠. 그래서 ‘지금까지 사이클을 봤을 땐 금리가 내려갈 것 같지만, 금리가 계속 높게 떠 있을 가능성도 고려해야 합니다’라는 시나리오를 제시하는 경우가 많습니다.”

최근 10년의 미국 국채 10년물 금리 차트. 8월에 4%대를 넘어선 금리가 4.3%대로 치솟았다. tradingeconomics.com

-금리가 계속 4%대로 떠 있을 가능성은 일종의 ‘소수 의견’인 건가요?

“소수의견이라고 하기도 어려운 게 시나리오의 확률을 제시하진 않습니다. 원래는 ‘금리가 계속 높을 확률은 30%이다’라는 식으로 얘기해야 하는데, 확률을 제시하진 않고 그냥 ‘대응의 영역’으로 얘기하고 있죠.”

-확률을 제시하지 않는 걸 보면 그렇게 확신에 차 있는 건 아니네요.

“채권에 대한 불안과 불신이 반영된 거죠. 최근 1~2년 사이에 미국 국채금리가 너무 많이 올라서 파산한 은행까지 생겼잖아요. 그래서 ‘지금까지 안전자산이라고 믿었던 이 채권이라는 것을 믿을 수 있는가’에 대한 의문이 생기기 시작했습니다. 만약 내년에 기준금리를 5.5%에서 4%까지 내린다고 가정해도, 이렇게 국채에 대한 불안감이 커진 상황이라면 장기물 금리는 4%보다 높을 수도 있다는 시각이고요.

그런데 금리라는 건 재미있는 자산입니다. 금리가 어느 정도 오르고 나면 그 레벨에서부터는 자산시장 전체의 밸류에이션이 다시 일어나거든요. 주가가 빠지고 모든 자산이 조정받게 되고, 그럼 채권은 금리 고점에 다시 매수해야 하는 자산이 됩니다. 따라서 저는 금리가 올라가는 한계선이 굉장히 명확하다고 봅니다. (미국 국채 10년물 금리가) 3.7%에서 4%로는 얼렁뚱땅 갔다고 쳐도 4%에서 4.2%로, 4.2%에서 4.5%로 가는 건 점점 저항력이 세지거든요. 저는 이건 쉽지 않다, 이 정도면 금리의 마지노선에 다 왔다고 보고 지금부터는 분할 매수를 하는 게 맞다고 생각합니다.”

허정인 다올투자증권 애널리스트는 기자를 하다가 채권 애널리스트로 직업을 바꿨다. 기자 시절에도 한국은행을 출입하며 채권 기사를 주로 썼기 때문에 하는 일은 비슷하다고 얘기한다. 이한결 기자

-주식의 경우엔 사실 심리에 따라서도 주가가 많이 움직이고, 그래서 종잡을 수 없을 때가 있는데요. 그런데 금리는 좀 다르군요? 펀더멘탈을 종합하면 마지노선이 어느 정도 나온다?

“경제가 버틸 수 있는 금리의 상한은 정해져 있죠. 그래서 무한정 올라갈 수는 없고요. 연초에 미국 중소은행들 파산할 때 이를 처음 확인했다고 보거든요. 경제가 감내할 수 있는 금리 상한선을 터치했음에도 불구하고, 중앙은행이 계속 은행에 유동성을 공급하면서 억지로 지금 살려놓은 상황이고요. 이 때문에 금리가 더 높아졌지만, 이 정도에선 시장이 버티기 어렵다고 생각합니다.”

골디락스? 리세션? 내년 미국 경제는

-지금은 IB들이 미국 경제 전망을 점점 좋은 쪽으로 수정하고 있잖아요. 미국 실업률이 아직 3.8%로 엄청 낮고, 소매 쪽도 여전히 괜찮은 것 같고. 그래서 ‘진짜 생각보다 미국 경제가 괜찮은가? 그럼 연준의 긴축정책이 길어지나’라는 생각이 드는데요. 미국 경기에 대해선 어떻게 보시나요?

“저희는 올해 미국 경제가 ‘소프트랜딩’을 지나고 있다고 보고, 내년에는 ‘마일드한 리세션(완만한 경기침체)’을 전망합니다. 왜냐하면 기업의 이익마진이 줄어들고 있어서 3.8% 실업률을 유지하기 어렵다고 생각합니다. 지금은 일하고 싶은 사람들은 싹 다 고용된 상태(완전 고용)인데요. 기업의 마진이 축소되면 분명히 해고가 일어날 겁니다. 이를 통해 실업률이 일부 상승할 걸로 보고요.

다만 여전히 전반적으로 소비가 일어나고 있어서 해고가 급진적이진 않을 겁니다. 그래서 마일드한 리세션, 완만한 실업률 상승을 내다봅니다. 이에 따르면 금리는 내려가는 게 맞죠.”

지금은 미국 실업률이 매우 낮은 수준이지만 기업의 이익마진이 줄어들면서 해고가 늘어날 수 있다. 게티이미지

-그런데 국제유가가 요즘 많이 뛰고 있어서요. 한동안 물가 걱정을 좀 놓았는데, 다시 물가가 오르는 것은 아닌가 싶은데요.

“과거 물가 급등을 유발했던 요인들이 지금은 안정됐습니다. 미국 CPI(소비자물가지수)엔 집세 비중이 큰데요. 자가 보유자들에게 ‘당신 집세를 얼마 받고 싶어요’라고 물어봐서 그 값이 들어가거든요. 그래서 실제 집세보다 CPI에 반영된 집세는 좀 늦게 내려가는 경향이 있어요. 이런 시차까지 고려하면 물가는 많이 내려왔다고 봐서 물가는 크게 걱정하지 않습니다.

다만 유가가 최근 이슈인데요. 유가가 물가에 의미 있게 영향을 주려면 오른 상태가 몇 개월간 오래 지속돼야 합니다. 만약 OPEC의 감산 의도가 유가를 장기간 끌어올리는 데 있다면 물가에 영향을 주겠죠. 하지만 지금은 석유 수요가 줄어들다 보니까 유가가 내려가는 것을 막기 위한 감산이거든요. OPEC 국가들이 다 같이 동참한 게 아니라 사우디아라비아와 러시아만 하고 있고요. 따라서 그렇게 물가엔 큰 영향이 없을 겁니다.”

-그렇다면 좀 다행이네요. 유가가 ‘10개월 만에 최고치’라고 하길래 뭔가 달라진 건가 싶었거든요.

“시장이 걱정하는 건 에너지 패러다임이 바뀌는 국면이기 때문에 기업들이 석유 추출을 늘리기 어렵다는 점이죠. 계속 공급은 줄어들 텐데, 에너지 전환이 생각보다 빨리 되지 않으면 수요와 공급의 미스매치 때문에 유가가 오를 수 있다는 걱정인데요. 그런데 이건 정치의 영역이에요. 미국이 어떻게 정책을 이끌어나가냐의 문제이죠. 만약 미스매치로 문제가 발생하면 미국이 다시 셰일 생산량을 늘릴 수도 있으니까요. 그래서 유가가 팬데믹 때처럼 물가 전반에 영향을 미치진 않을 걸로 봅니다.”

11월 추가 인상이 어려운 이유

허정인 애널리스트는 연준이 11월에 기준금리를 올리더라도 시장금리는 오히려 떨어질 거라고 본다. 연준 입장에서 추가 인상에 나서기 어려운 이유다. 이한결 기자

-결국 관심사는 연준의 통화정책인데요. 한쪽에선 ‘금리인상은 이미 끝났다. 내년엔 인하’라고 전망하지만 다른 쪽에선 ‘11월에 다시 또 인상할 거다’라고 전망하고 있습니다. 어떻게 보시나요? 연준이 기준금리를 올릴 만큼 올렸다고 보시나요.

“저희는 올릴 만큼 올렸다고 봅니다. 여기서 한 단계 더 올린다고 해서 긴축의 효용이 크지 않을 것 같아요. 기준금리를 더 올리면 단기금리는 영향받아도 장기물은 오히려 내려갈 수도 있거든요.”

-11월에 한 번 더 올리면 ‘진짜 완전 피크’라는 신호가 되는 건가요?

“피크라도 볼 수도 있고 ‘이제 경기가 더 빨리 꺾이겠다’라고도 볼 거고요. 그래서 장기금리가 내려갈 거고, 이건 중앙은행 의도와 맞지 않아서요. 금리를 한차례 더 올리는 것의 효용이 적을 겁니다. 그래서 연준은 금리는 이 수준을 유지하면서, 시장금리가 선제적으로 내려가는 걸 막기 위해 계속 ‘옵션이 있다’, ‘데이터에 근거할 거다’라고 얘기하겠죠.”

-‘물가 상승률 2% 목표 갈 때까지 어쩌고’ 하는 얘기를 연준은 계속하겠군요.

“그래서 올해는 다 왔다고 보고요. 그리고 내년에 골디락스 전망이 좀 확산하면서 시장에선 금리 인하 시점을 계속 미루더라고요. 대부분 하반기로 미룬 것 같은데, 저희는 최소 상반기 중에 인하 사이클을 시작할 걸로 봅니다.”

“데이터에 근거해 판단할 것”은 파월 미국 연준 의장의 단골 멘트. AP 뉴시스

-내년 1, 2분기에 금리 인하가 시작된다고요?

“사실은 1분기 말 정도부터 인하할 수 있다고 봅니다. 그렇게 보는 이유는 미국 중소은행들이 좀 위험하거든요. 미국 중소은행들이 지금 예금금리를 계속 높이고 있어요. 그렇지 않으면 뱅크런이 발생할 수 있기 때문이죠. 그래서 자본 운용 상태가 좀 안 좋아지고 있는데요.

복기해보면 2019년 미국 중소은행들의 지급 준비금이 감소하면서, 은행끼리 주고받는 1일짜리 금리가 갑자기 8~10%로 급등했던 적이 있어요. 은행의 자금 조달이 잘 안돼서 금리가 급등한 건 굉장히 이상한 일이거든요. 그래서 그때 연준이 ‘보험성 금리인하’를 갑자기 시작했습니다(2019년 7월, 9월, 10월 연달아 금리 인하). 그런 경험을 반추해봤을 때 올해 1분기부터는 ‘보험성 인하’라는 이름으로 인하를 시작하지 않을까 합니다.”

채권 매수 적기는? 바로 지금!

미국 국채 장기물에 투자한다면 타이밍은? 게티이미지

-그럼 채권 투자 기회의 문이 다시 닫히게 되는 걸까요? 채권에 투자한다면 어떻게 해야 할까요.

“저는 지금이 굉장한 매수의 적기라고 생각합니다. 지금 금리가 높아져 있을 때 채권을 사놔야 만기까지 보유할 때 받을 금리를 확정시킬 수 있으니까요. 또 (금리가) 내려갈 때는 채권의 평가이익까지 발생할 거고요.”

-지금 들어가야 하나요?

“올해 11월이면 그땐 연준의 마지막 최종금리를 명확하게 확인할 거고요. 그때부터 시장금리는 내려갈 겁니다. 시장금리는 연준이 인하해주는 시점까지 기다리지 않아요. ‘앞으로는 인하지’라면서 시장금리가 먼저 내려가는데요. 그런데 컨센서스(일치된 의견)가 형성되면 금리가 내려가는 시점이 당겨질 수도 있습니다. ‘11월부터 내려갈 테니까 그전에 미리 사야지’라는 움직임 때문이죠.

그런데 금리가 내려도 예전처럼 화끈하게 내려가서 캐피탈 게인(채권을 만기 전에 팔아서 얻는 양도차익)이 엄청 커지는 장이 오진 않을 거예요. 완만한 경기침체 또는 소프트랜딩이 쭉 이어지는 장이라면, 금리가 내려가는 선도 정해져 있으니까요. 따라서 투자 시점을 잘못 선택하면 캐피탈 게인이 안 생길 수 있습니다. 만약 개인이라면 그냥 만기까지 계속 들고 가는 게 좋다고 봅니다.”

-채권가격 상승(금리 하락)을 기대하기보다는 그냥 만기까지 보유해서 쿠폰금리를 얻는 전략이 낫겠군요.

“네. 그러면 좋다고 보고요. 또 지금 일부 헤지펀드에선 ‘앞으로 금리가 계속 높은 수준을 유지할 거다’라고 주장하잖아요. 만약 그런 전망이라면 그땐 종목을 바꿔야겠죠. 국채가 아닌 회사채 쪽으로요. 금리를 좀 높게 고정시키고 대신 만기는 줄이는 겁니다. 요즘 회사채를 보면 발행이 잘 안되다 보니 금리가 좀 높은 게 있거든요.”

-요즘 회사채는 금리가 어느 정도로 발행되나요.

“천차만별이지만, 잘 찾아보면 캐피탈사인데 6~7%대인 게 있습니다. 모 회사가 튼튼한 경우라면 그런 회사채로, 대신 만기를 좀 짧게 가져가는 것도 방법입니다.

시장금리는 항상 기준금리보다 먼저 움직이기 때문에 타이밍을 잘 잡아야 한다. 이한결 기자

-그동안 채권 투자에 관심 가지고 공부하셨던 분들이 마지막 화력을 집중해야 하는 시기로군요. 작년 이맘때부터 개인투자자들의 채권에 대한 관심이 정말 많이 높아졌더라고요.

“유튜브나 블로그를 보면서 놀랍니다. 아마추어인데도 깊게 보시고, 시각도 새로운 분들이 정말 많더라고요. FOMC 회견을 새벽에 라이브로 보면 한국인들이 댓글을 진짜 많이 달아요.”

-뭐라고 다는데요?

“한글로 ‘파월 허튼소리 하지 마라’ 이런 식으로요. 재미있었던 건 어떤 사람이 영어로 ‘영(young)’을 쓰고 다른 사람이 ‘차(cha)’를 쓰는 거예요. ‘영차영차’라며. 그걸 보던 외국인들이 ‘이건 무슨 뜻이지’라며 혼란에 빠지는 걸 보고 웃었던 기억이 있어요. 그런 걸 보면 정말 한국 사람들이 투자 공부하는 걸 좋아한다는 생각이 들죠.”

-채권이나 금리 공부도 한번 빠지니까 재미있나 봐요.

“그런데 하나에 꽂히면 거기에 너무 매몰돼서 돈의 큰 흐름을 지나치게 미시적으로 보게 되는 위험도 있는 것 같아요. 주식 종목은 하나에 꽂혀서 다 같이 끌어올리면 다 같이 해피하게 끝날 수도 있는데요. 채권은 그렇지 않고, 글로벌 자금의 의사결정에 따라 금리가 결정되거든요. 자칫 혼자 거꾸로 생각하게 될 수가 있죠. 구조적이고 유기적으로 생각하는 게 좀 필요하겠습니다.”By.딥다이브

한국뿐 아니라 미국 개인투자자들도 요즘 채권에 대한 관심이 크다고 하죠. 미국 국채 ETF에 투자한 서학개미들도 엄청 많고요. 그만큼 미 연준 통화정책과 금리 전망에 대한 관심이 큽니다. 허정인 애널리스트와의 인터뷰 주요 내용을 요약해드리자면

-미국 국채 10년물 금리가 4.3%까지 치솟았습니다. 미국 경제가 버틸 수 있는 마지노선에 거의 다 왔다고 할 수 있죠. 내년엔 미국 기업의 이익 마진이 감소하면서 해고가 늘고 실업률이 상승하는 ‘마일드한 리세션’ 가능성이 큽니다.

-고금리로 미국 중소은행은 자본운용에 어려움을 겪고 있습니다. 이런 이유로 이르면 내년 1분기에 미 연준이 2019년처럼 ‘보험성 금리 인하’에 나설 것으로 전망합니다.

-시장금리는 기준금리보다 먼저 움직입니다. 11월이면 미국 금리의 정점이 확인되면서 장기물 금리가 내려가기 시작할 겁니다. 채권 투자를 생각하는 투자자에겐 지금이 기회입니다.

*이 기사는 19일 발행한 딥다이브 뉴스레터의 온라인 기사 버전입니다. ‘읽다 보면 빠져드는 경제뉴스’ 딥다이브를 뉴스레터로 구독하세요.
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한애란 기자 haru@donga.com