企業ガバナンスのせいではない

「『コリアディスカウント（Korea　Discount）』はない」。

通貨危機以降、韓国企業の株価は同様の外国企業に比べ割安になっているという「コリアディスカウント」という言葉が流行った。これは韓国企業の企業ガバナンスがしっかりしていないためだという指摘だった。

三星（サムスン）経済研究所は２０日、これに正面から反論する報告書をまとめた。

同報告書は「立ち遅れた企業ガバナンスのため、韓国の株式が低評価されてる」と言ってきた一部の政府当局や市民団体、外国マスコミの見方を批判する内容になっており、今後議論を呼び起こすものとみられる。

▲三星研究所、「企業ガバナンスと株価は無関係」〓同研究所は「コリアディスカウントと企業ガバナンス」と題した報告書の中で、「脆弱な企業ガバナンスのため、内外の投資家に韓国企業が敬遠され、その結果株価が割安になって株主の利益侵害につながっている」という主張を事細かに反論した。

同報告書はまず、株価収益率（ＰＥＲ：株価を株当たりの純利益で割ったもの）を検討する限り、韓国の証券市場が低評価される根拠は乏しいと指摘した。

１９９９年から２００３年までの主要国の証券市場のＰＥＲをみると、韓国（１６.９倍）は日本（４８.７倍）や米国（３２.２倍）、台湾（２０.８）倍に次ぐ４番目で、イギリスやドイツ、フランスのようなヨーロッパ諸国や一部の新興国に比べ、同様か割高であることがわかる。「コリアディスカウント」とされる根拠が乏しいということだ。

企業ガバナンスが悪くて株価が安いという主張も明確な根拠を欠いているという。

証券先物取引所が運営する企業ガバナンス指数の構成銘柄に含まれている企業ガバナンス優良企業３６社と、同銘柄に含まれていない時価総額で上位の３６社の財務諸表を比較したところ、指数に含まれていない企業群の自己資本利益率（ＲＯＥ）は１４.８％と、優良企業の１３.４１％を上回っていた。

ただ、支配株主の支配権が高い企業の場合、株価が低評価されることもあるが、これは企業の収益性が低いからではなく、私募ファンドのような外国人投資家の短期的相場差益を狙った投資パタンによるものと分析された。

同研究所は「企業ガバナンスのせいというより、国家安保の脅威や政治不安、労使対立による『新興市場ディスカウント』現象が韓国でも見られる。政府当局は労使関係の安定や企業の成長エンジンの確保に力を注ぐべきだ」と促した。

▲公正取引委員会、「報告書の内容、納得できない」〓大企業の規制政策を担当する公正取引委員会は報告書の内容について納得し難いという見方を示した。

企業ガバナンスの問題点を指摘してきた一部の市民団体も報告書の内容に否定的だ。

同委員会の関係者は「通貨危機を引き起こした主因は財閥のオーナー経営者が、少ない持株で系列企業の経営権を掌握し、多角経営という事業拡大に走ったためだ。企業ガバナンスの良い企業が経営成果も良好だという分析があり、分析の対象になる時期をどう定めるかによって結果が変わることもあり得る」と話した。

崔永海 yhchoi65@donga.com